Nous proposons sur 3 jours des Extraits (hors tableaux et graphiques) d’une note de MM. Matthieu Lequien et Dorian Roucher (divisions Etudes macroéconomiques et Synthèse conjoncturelle) publiée le 6 décembre 2012 sur le site de l’INSEE (cliquer ci-dessous pour accéder au site de l’INSEE)
http://www.insee.fr/fr/themes/document.asp?ref_id=iana7.html
Prix du pétrole et crise de la dette : quels effets sur la croissance en zone euro ?
Sommaire
· Résumé
· Fin 2010, les prix du pétrole et de l'ensemble des matières premières s'envolent
· ... mais elle affecte tous les pays qui engagent une consolidation budgétaire
· Un chiffrage qui repose sur des hypothèses de stabilité des comportements
La crise des dettes souveraines pénalise surtout les pays du Sud de l'Europe via la hausse des taux longs ...
La crise des dettes souveraines s'est matérialisée par des taux souverains divergents au sein des pays de la zone euro, entraînant une accélération des consolidations budgétaires de la zone. Il est possible d'analyser séparément les effets des variations de taux, qui ont surtout pénalisé les pays du Sud de l'Europe, et les conséquences des mesures budgétaires de réduction du déficit public.
Les taux souverains, qui avaient convergé avec la naissance de l'euro, ont commencé à diverger avec la crise grecque au printemps 2010, puis se sont encore fortement écartés à l'été 2011. Cette aggravation de la crise des dettes souveraines a en outre entraîné une hausse du taux moyen de la zone euro par rapport aux taux souverains des États-Unis ou du Royaume-Uni.
L'Espagne a été fortement touchée par la hausse des taux dès le second semestre 2010. Au total, cette hausse, intervenue entre 2010 et 2011, aurait grevé la croissance espagnole de l'ordre de 0,7 point en 2011 et de 1,4 point en 2012. Avec une nette augmentation de ses taux intervenue après l'été 2011, l'Italie aurait perdu 0,2 et 0,9 point de croissance en 2011 et 2012.
En Allemagne et en France, en revanche, les taux souverains ont diminué, les obligations de ces pays étant utilisées comme valeurs refuges. Ce repli aurait favorisé un très léger supplément de croissance en 2011 comme en 2012. Finalement, en 2012, la hausse des taux souverains ôterait 0,5 point de croissance dans la zone euro.
Dans le modèle NiGEM, l'effet d'une hausse des taux longs transite par la hausse du coût du capital. Celle-ci pèse alors sur l'investissement des entreprises et dans une moindre mesure sur l'investissement immobilier des ménages. La hausse du coût du capital accroît également les prix de production, ce qui nuit à la compétitivité-prix et pénalise le commerce extérieur. Cette hausse des prix de production entraîne celle des prix à la consommation, freinant ainsi la consommation des ménages. Enfin l'activité d'un pays est également affectée par les évolutions de taux longs de ses principaux partenaires commerciaux via le canal du commerce. En raison de l'interdépendance des pays de la zone euro, une baisse de la demande au sein d'un de ces pays se répercute sur l'activité des autres pays de la zone.
Les résultats proposés ici doivent être interprétés avec prudence. Dans le modèle NiGEM, les taux auxquels les entreprises peuvent emprunter suivent les mêmes mouvements que les taux souverains, dont la hausse a alors un effet négatif sur l'investissement privé. Ce mécanisme découle d'estimations économétriques menées sur les périodes antérieures. Or, selon les données collectées par la Banque centrale européenne, il semblerait que la récente crise souveraine n'ait pas eu un impact aussi direct sur les taux des entreprises, notamment lorsqu'elles sont internationalisées. Les effets sur l'activité seraient alors surestimés. À l'inverse, les enquêtes de la banque centrale sur les conditions de crédit aux entreprises (Bank Lending Survey) suggèrent que la hausse des taux souverains aurait conduit à une restriction de l'offre de crédit, qui réduirait l'investissement sans passer par une hausse du taux d'intérêt. Ce mécanisme, non pris en compte dans le modèle, tendrait au contraire à accentuer l'effet récessif de la hausse des taux longs.
De façon générale, tous les modèles estimés sur le passé ne peuvent capter les changements intervenus, en temps de crise grave, dans le fonctionnement de l'économie ou le comportement des agents économiques. Cette limite est également pertinente quand on étudie les consolidations budgétaires.
... mais elle affecte tous les pays qui engagent une consolidation budgétaire
Dès le début 2011, les gouvernements européens ont mis en œuvre des mesures de consolidation budgétaire pour rétablir la viabilité à long terme des finances publiques. Ces mesures ont parfois été accélérées pour répondre à la hausse des taux sur les dettes publiques. En Espagne et en Italie, notamment, la consolidation budgétaire s'accentue très fortement en 2012, alourdissant les impôts des ménages tout en réduisant les dépenses publiques. Les mesures d'économies mises en place par la France n'ont que faiblement augmenté entre 2011 et 2012, passant de 1,2 à 1,4 point de PIB. L'Allemagne a concentré sa consolidation sur 2011.
En Italie et en Espagne, l'alourdissement de la consolidation en 2012 ralentirait l'activité de - 1,1 et - 1,3 point respectivement, soit beaucoup plus qu'en 2011. L'impact des mesures d'ajustement s'accroît aussi en France, mais dans une moindre mesure. Il passe de - 0,3 point en 2011 à - 0,8 point en 2012.
L'activité d'un pays est également affectée par les mesures de consolidation budgétaire de ses principaux partenaires commerciaux via le canal du commerce. Cet effet extérieur, dû aux plans mis en place dans les autres principales économies de la zone euro, serait néanmoins d'ampleur limitée, de l'ordre de 0,1 point de PIB.
Au total, les variations de taux d'intérêt et les ajustements budgétaires consécutifs à la crise des dettes souveraines n'auraient jusqu'à présent que très peu affecté l'activité en Allemagne. En France, cette crise aurait entraîné une réduction du taux de croissance de moins d'un demi-point en 2011 et de près d'un point en 2012, comme en moyenne dans la zone euro. L'Italie et l'Espagne perdraient en 2012 entre 2 et 3 points de croissance.
Il convient toutefois d'être prudent dans l'interprétation de ces chiffres. Il est possible que sans ces consolidations budgétaires, l'incertitude sur la soutenabilité des dettes publiques de la zone euro aurait augmenté ; les primes de risque sur les taux souverains auraient alors pu s'accroître davantage. Les ménages et les entreprises reportant leurs investissements, cela aurait réduit l'investissement et la consommation de biens durables, et donc l'activité.
D'autre part, le modèle NiGEM ne permet pas d'intégrer toutes les finesses des plans de consolidation. Un relèvement de l'impôt foncier (comme c'est le cas en 2012 en Italie) a théoriquement un effet moins distorsif sur l'économie qu'une hausse de l'impôt sur le revenu. De même, une hausse des impôts sur les ménages les plus riches, en théorie, réduit moins la consommation qu'une hausse équivalente de l'impôt sur l'ensemble des ménages…/…